En el día de hoy tendrá lugar la última licitación de Lebacs del año. Luego de la tensión política vivida en los últimos días y con un dólar que, luego de meses de tener tendencia a permanecer quieto e incluso a la baja, ha tenido cierta revalorización en lo que llevamos de diciembre.

Sin embargo, las Lebacs no serán la única alternativa en pesos a la que podrán acceder en el mercado primario los inversores en esta semana. El Tesoro también estará licitando sus Letras para los plazos de 84, 112, 175 y 266 días.

En la primera licitación de estas Letras del Tesoro realizada la semana pasada las tasas observadas estuvieron por debajo de la de las Lebacs, por lo que por el momento no serían una alternativa conveniente para los inversores (con la simple excepción de aquellas empresas como las aseguradoras que se ven obligadas por cuestiones normativas a abandonar las Lebacs).

¿Cambiará la tasa?

En las últimas ruedas se ha observado un aplanamiento de la curva de tasas de las Lebacs en el mercado secundario.

Esto luego de que hace un par de licitaciones el BCRA haya podido dejar atrás la curva con pendiente negativa que había tenido desde fines de 2015.

Sin embargo, se espera que en esta licitación se confirme una curva más plana, desincentivando a los inversores a que estiren el plazo de sus Lebacs por lo que en un par de meses se volverían a acumular los megavencimientos de Lebacs mensuales.

En ese sentido, para aquellos inversores que decidan seguir apostando por las Lebacs, permanecer en el tramo corto ya no significará asumir una tasa menor, al menos no en el corto plazo.

¿Le ganarán las Lebacs al dólar?

Por último, un análisis adicional que puede realizar el inversor es si conviene continuar posicionado en Lebacs o ha llegado el momento de pasarse al dólar.

En la tabla a continuación se presenta las tasas vigentes en el mercado secundario de Lebacs del día de ayer, mostrando el valor implícito de dólar que surge del devengamiento de ésta. Por otra parte, se coloca al lado el valor de dólar futuro para cada plazo de vencimiento de Lebacs.

De lo que se observa en la tabla (y que es reflejo de las expectativas de los inversores y el consenso del mercado), la tasa de Lebacs le continuaría ganando al dólar durante por lo menos la primera mitad de 2018.

Otro factor a tener en cuenta al momento de decidir inclinarse por inversiones en tasa fija en pesos como las Lebacs o por bonos dolarizados es el “impuesto a la renta financiera” que sería aprobado en los próximos días y regiría en 2018.

Las Lebacs tributarían un 5% sobre la ganancia mientras que los bonos en dólares tendrán una alícuota del 15%. Esto impactará en la utilidad final que perciba el inversor y debe ser considerado también al momento de inclinarse por una u otra alternativa.

Nota Publicada por El Economista – 19/12/2017

Esta semana finalizó la primera licitación de Letes del Tesoro en pesos, con características de emisión muy similares a las de las Lebacs. Si bien en sus prospectos son instrumentos muy parecidos para el común de la gente, el efecto que tienen en la economía cada uno de ellos es muy distinto.

Por un lado, las Lebacs son el instrumento madre con el que el BCRA está dando su batalla contra la inflación (aunque la tasa de interés de referencia es la de pases no hay punto de comparación en materia de pesos invertidos en cada uno).

Con mayor o menor éxito en su labor, el libro que aplica Federico Sturzenegger marca que con las Lebacs retira pesos de la economía, medida que genera que haya menos inflación ya que hay menos pesos en circulación. ¿Cuál es el mayor riesgo de esta estrategia? Que se ralentiza el crecimiento de la economía (por lo cual ha sido criticada la política del BCRA fuertemente incluso dentro del mismo gobierno de Cambiemos en los últimos días).

Por el otro, las Letras del Tesoro son el instrumento que el Ministerio de Finanzas utiliza para financiar el déficit fiscal. Los efectos que esto tiene en la Macroeconomía difieren del de las Lebacs. Es que aquí los pesos no son retirados del sistema, sino que son devueltos inmediatamente a través del gasto público: es un simple pasamanos. No cumple la misma misión de frenar la inflación. Al menos si se continúa solicitando al BCRA los adelantos “transitorios”. En este caso incluso hasta podría incrementar el nivel de inflación.

Sin embargo, un efecto positivo que sí podría llegar a tener para la economía el hecho de que el Tesoro empiece a financiarse a través de las Letes en pesos es que disminuirá el monto de emisiones en dólares. Y este ha sido uno de los tendones de Aquiles del modelo económico de Cambiemos durante 2017: con altas tasas en pesos y con endeudamiento en dólares, el tipo de cambio subió muy por debajo de la inflación, lo que les quita competitividad a nuestras exportaciones y nos vuelve caros en dólares.

Si el Tesoro pudiera disminuir su intervención en el mercado de cambios (disminuyendo el monto de dólares de deuda que debe vender para comprar pesos que utiliza luego en sus gastos), esto podría quitarle el pie del freno al dólar y hacerlo subir algunos puntos. De hecho, esto fue algo que pudo observarse casi de manera inmediata con la recuperación que mostró en el mercado la divisa norteamericana en el día de ayer.

¿A quién le prestamos nuestro dinero?

Más allá del impacto económico, lo que los inversores se preguntan en este momento es cuál de las dos alternativas de inversión es más conveniente: Lebacs del BCRA o las Letes del Tesoro.

Y por el momento claramente las Lebacs siguen siendo las más convenientes. Podemos afirmar esto básicamente por dos aspectos.

El primero de ellos, en materia de rendimientos las Lebacs del tramo corto se encuentran 182bps por encima del rendimiento de las Letes. Esta diferencia se amplía hasta 240bps para el plazo más largo.

En segundo término, las Lebacs tienen una liquidez mucho mayor que las Letes, por lo que permiten a los inversores salir de las mismas en cualquier momento sin tener que resignar precio.

Debido a esto, es que por el momento las mayores interesadas en las Letras del Tesoro son aquellos que no pueden o no podrán invertir en Lebacs, como las aseguradoras ante el reciente cambio normativo.

Dos visiones contrapuestas de la economía

Por último, vale la pena mirar la diferente forma que tiene la curva de Lebac de la curva de Letes. La curva de Lebacs desde hace unos meses tiene una leve pendiente positiva (las tasas de corto plazo pagan más que las de largo). En cambio, la curva de las Letes del Tesoro salió con pendiente negativa en la licitación (las tasas de corto plazo pagan menos que las de largo).

Si uno va a los manuales de finanzas, una curva con pendiente positiva (la del BCRA) es coherente con un escenario en el que se espera crecimiento económico. En cambio, una curva con pendiente negativa refleja una expectativa de un menor crecimiento (o incluso recesión) o un escenario en que la inflación irá descendiendo (por lo que la tasa real permanecerá constante).

Por el momento, dos grandes académicos y conocedores de las teorías financieras como lo son Federico Sturzenegger y Luis Caputo pareciera que están aplicando distintos manuales.

Más allá de las distintas figuras y posiciones, en el día de ayer también se observó una baja en las tasas de las Lebacs en el mercado secundario. Esto en medio de las fuertes presiones que está recibiendo el BCRA desde distintos sectores incluso del mismo gobierno para que baje las tasas.

La semana próxima es una nueva licitación de Lebacs. Allí veremos que decisión toma el BCRA y si cede ante estas presiones corriendo el riesgo de tener el mismo resultado que a principios de este año cuando luego de bajar abruptamente las tasas tuvo que retomar el sendero alcista y nunca pudo volver a encausar su meta de inflación.

Nota Publicada por El Economista – 15/12/2017

Mucho se ha hablado este año respecto a la evolución del dólar y como éste no sirvió para cubrirse de la inflación, en medio de un escenario en el que las altas tasas de Lebacs le sacaron una importante diferencia a la divisa norteamericana en materia de rendimientos.

Pero no se trata de las únicas dos variables que han mirado quienes toman decisiones en torno a que hacer con los fondos y los activos disponibles.

Si nos vamos de la city hacia el campo, en la cabeza de los productores siempre aparece la disyuntiva de qué acción llevar a cabo con los granos después de la cosecha. ¿Liquidarlos inmediatamente o acopiarlos esperando una suba en los precios?

En vista de los movimientos de precios observados a lo largo de 2017, con precios de commodities agropecuarios a nivel mundial con tendencia a la baja (el maíz a la cabeza), la mejor decisión para aquellos que luego sabían que hacer con el capital que recibían fue venderlos inmediatamente. Y esto sin considerar los costos adicionales que tiene efectuar el acopio.

Es que las altas tasas de Lebacs, una inflación que no cede y un dólar que no sube configuran un escenario en el que tener stocks parados tiene un costo muy alto desde el punto de vista financiero para el productor. Sin embargo, esto no es algo que siempre sea puesto sobre la mesa a la hora de tomar la decisión.

Un análisis completo debería incorporar a la espera para liquidar los granos cuánto podría ganar vendiéndolos y colocando lo producido por la venta en Lebacs. Lo que los economistas llaman el costo de oportunidad. Y si bien un productor podría objetar que los granos son bienes que constituyen un resguardo al estar dolarizados, ese ha sido parte del problema si miramos lo ocurrido en 2017 con el diario del lunes.

Tanto el maíz, el trigo y la soja tuvieron un rendimiento negativo en dólares en su precio en 2017, haciendo aún más grande el rojo si lo medimos en términos reales al incorporar a la inflación en la ecuación.

En la tabla a continuación podemos observar la evolución del precio medido en pesos de cada uno de los commodities agropecuarios y el comparativo con la evolución del dólar, la inflación y la tasa de Lebacs:

Herramientas que ofrece el mercado de capitales para el productor agropecuario

¿Qué hubiera podido hacer el productor para evitar esta pérdida? O mejor dicho, ¿qué puede hacer para evitar repetirla en el futuro?

Una primera decisión ya mencionada anteriormente es la liquidación del stock de granos y colocar estos fondos en Lebacs. Sin embargo, en algunos meses (enero, abril, mayo, septiembre y julio) el trigo y/o la soja pudieron darle batalla a las Lebacs y obtuvieron rendimientos por encima de esta.

Ante esta fluctuación que existe en las cotizaciones, un productor que quiera reducir su exposición a los vaivenes de los precios de su cosecha y quiera actuar de manera más conservadora puede encontrar en el mercado de capitales herramientas que le permitan reducir esta volatilidad.

Entre estos instrumentos, se destacan los contratos de futuros de commodities y de dólar. A través de ellos se puede dejar fijado de antemano el precio mucho antes de la cosecha, otorgando de esta manera previsibilidad al productor en torno a la rentabilidad que obtendrá incluso desde el momento mismo de la siembra.

Los contratos de futuro demandan un monto en garantía que suele rondar el 10% del capital asegurado (pudiendo dejar otros instrumentos como las Lebacs para cubrir esto y no sufrir un costo financiero por la inmovilización).

Si miramos los contratos hoy vigentes en el mercado de futuros Rofex de Rosario podemos encontrar:

Según cuáles sean las perspectivas del productor en materia de precios para 2018, existirán distintas estrategias a tomar.

Las proyecciones de precios de commodities agropecuarios del Banco Mundial hablan de una pequeña suba en los precios (entre 1 y 2%) pero que tampoco serán muy diferentes a los valores que vemos hoy en día.

Si a esto lo complementamos con la expectativa de que el dólar volverá a perder contra la inflación y las tasas de Lebacs permanecerán altas al menos durante el primer semestre, el escenario no dista mucho de lo que fue en este 2017. De presentarse así el 2018, aquellos productores que utilicen herramientas financieras (y sean correctamente asistidos por asesores financieros calificados) verán una clara diferencia en el rendimiento de su cosecha respecto a aquellos que no las utilicen.

Nota Publicada por El Economista – 12/12/2017

Si bien no se conoce aún cuál será el dato de inflación de noviembre que dará el Indec, las consultoras privadas hablan de un número que oscilaría entre el 1,3 y el 1,5%. Y, aunque es temprano para anticipar la inflación del último mes del año, la suba en combustibles y tarifas estaría indicando un índice de alrededor del 2,5 a 2,8% para el mes de diciembre según los especialistas en la materia.

Estos números vienen bastante por encima de lo que las autoridades del BCRA desearían, llevando al presidente de la entidad, Federico Sturzenegger, a declarar hace unos días que llevará 6 meses lograr otra baja consistente en la inflación.

En línea con lo declarado por Sturzenegger, los inversores empezaron a desandar los pasos que habían dado en materia de estirar los plazos de las Lebacs. Es que, si la inflación va a seguir en alza el BCRA podría verse obligado nuevamente a tener que subir las tasas.

Más allá de que la curva de Lebacs ya no sea con pendiente negativa, aún luce bastante plana por lo que los 85bps que hay de diferencia entre la Lebac corta y la larga no parecen ser zanahoria suficiente para los inversores.

En este sentido, si miramos la estructura de vencimientos, podremos notar que el BCRA en las últimas licitaciones había conseguido que los inversores estiraran un poco más los plazos por lo que en diciembre sólo el 38,80% de todas las Lebacs estarán venciendo.

Sin embargo, de no mejorar los números de inflación en los próximos meses el BCRA podría nuevamente ver que los inversores vuelvan a posicionarse de manera mayoritaria en los plazos cortos, viéndose obligado a enfrentar vencimientos de más del 60% de las Lebacs emitidas en cada mes.

Lebac mata inflación y dólar

Si miramos el desempeño que vienen teniendo hasta aquí el dólar y las tasas de Lebacs para protegerse de la inflación la suerte ha sido totalmente dispar para los inversores según lo que hayan sobreponderado en sus portafolios.

Aquellos inversores que hayan preferido la tranquilidad de estar parados sobre la divisa norteamericana han visto subir a esta apenas un 10,49% hasta fines de noviembre, contra una inflación que en el mismo período acumula una suba cercana al 21,13% (resta conocer aún el dato de inflación del Indec de noviembre por lo que se utiliza el número de las consultoras privadas para ese mes).

En cambio, quienes decidieron mantenerse en pesos y quedar expuestos a una posible devaluación que hasta aquí no ha llegado, han tenido su recompensa con un rendimiento que le ha ganado a la inflación por varios puntos.

¿Y en 2018?

Si miramos el escenario que los economistas proyectan para 2018 no difiere mucho de la situación actual. Se espera una inflación que se desacelere pero que tampoco tenga una caída abrupta hasta los niveles fijados como meta del BCRA. Los niveles esperados rondan entre el 15 y el 18% para todo el año.

Por el lado del dólar, se espera que termine alrededor de $20,50 para fines de diciembre 2018, por lo que sería otro año en el que no servirá como refugio frente a la inflación.

Dentro de este escenario, las Lebacs se espera que continúen otorgando un rendimiento que le ganará a la inflación y al dólar durante 2018 también.

Nota Publicada por El Economista – 05/12/2017