En los últimos días el dólar ha mostrado una tendencia alcista en su cotización. Si miramos su evolución desde principio de mes a la fecha, podremos notar que acumula una suba del 1,54%, la cual se debe mayormente a los movimientos que se iniciaran la semana pasada luego de que Argentina no ingresara a la categoría de país emergente en el índice que elabora el MSCI.

Sin embargo, si ampliamos el horizonte a todo el año, podremos notar que el dólar ha subido tan sólo un 4,17% por lo que inversores que han colocado su dinero en la divisa han perdido poder adquisitivo.

Más allá de esto, es de esperar que en los próximos meses la oferta de dólares comience a mermar por lo que podría comenzar a verse una suba en la cotización de la divisa estadounidense. Esto se sostiene en el hecho de que durante la primera mitad del año hubo una fuerte presencia de oferta de dólares por el lado del blanqueo de capitales (entre ellos el 30/06 van a estar nuevamente disponibles los dólares líquidos que fueron depositados por quienes ingresaron a fines de diciembre), la cosecha del campo y una fuerte emisión de deuda por parte del Estado Nacional. En este último aspecto, se ha cumplido gran parte del programa de financiamiento del año buscando anticiparse a la suba de las tasas internacionales, por lo que es de esperar que empiece a disminuir la presión bajista en el tipo de cambio que implicaba cada emisión de deuda (el Gobierno Nacional vende los dólares que cobra de los inversores para pagar sus gastos corrientes en pesos).

¿Cómo posicionarse en dólares?

Para aquellos inversores que ven que el dólar puede empezar a subir, pero que no quieren estar muy expuestos al riesgo de tasa en medio del contexto electoral, el mercado de capitales ofrece atractivas alternativas con un riesgo bajo.

Entre ellas se destacan las ampliamente difundidas Letes del Tesoro que rinden según el plazo entre 2,85% y 3,4%, permitiendo comprar dólares a un tipo de cambio de hasta $15,62.

Sin embargo, existen ciertos bonos en dólares y dólar linked que están rindiendo por encima de esos valores o qué permiten a similar plazo de vencimiento pagar un importe menor por cada dólar. Entre ellos podemos destacar al Bonad 2018 (AM18) y el Bonar 2018 (AN18) como figura en la tabla a continuación:

Este tipo de instrumentos son herramientas que permitirán pasar el clima electoral sin demasiados sobresaltos, ya que si el mercado ve que crecen las intenciones de voto de Cristina Kirchner en la provincia de Buenos Aires podría hacer subir los rendimientos de los bonos del tramo medio y largo de la curva soberana (y por ende hacer caer su precio).

Nota Publicada por El Economista – 28/06/2017

En medio del ruido generado por noticias como la emisión del bono a 100 años, la licitación de Lebacs en donde el BCRA no pudo renovar por el total y el voto no positivo del MSCI para ascender a la Argentina a país emergente, el mercado de renta fija argentino continúa brindando oportunidades para los inversores que se tomen el tiempo de buscarlas.

Luego de que en el mes de abril la inflación mensual se situara bastante por encima de los objetivos del BCRA, Federico Sturzenegger debió meter un volantazo en su proceso de disminución de las tasas de interés y elevarlas nuevamente. Pero esa decisión no sólo afectó a los rendimientos de las Lebacs, sino que a todo el mercado de renta fija. Y es allí donde pueden aparecer oportunidades.

Si miramos la evolución del rendimiento de los bonos con ajuste CER (aquellos que pagan la tasa de inflación mensual que publica el Indec más unos puntos de tasa), se puede notar como hasta el mes de marzo se dio una fuerte compresión en los spreads. Esto resultaba coherente con el proceso de baja de tasas del BCRA.

Es que en la comparación de la curva CER con la de la curva en pesos a tasa fija queda evidenciada la inflación que espera el mercado (al despejar ambos rendimientos).

Sin embargo, luego de esta fuerte caída en los spreads, en el mes de abril nuevamente los rendimientos de los bonos con ajuste CER se han ido para arriba. Esto se ve claramente en el gráfico a continuación donde se presenta la evolución de 3 de los instrumentos más líquidos con ajuste CER: el Boncer 2021 (TC21), el Discount en Pesos (DICP) y el Par en Pesos (PARP).

Por la relación inversa entre el precio de los bonos y sus rendimientos, es que esto ha tenido como contrapartida una corrección en los precios de estos bonos, generando puntos de entrada más atractivos.

Pero no sólo se ha dado este fenómeno de aumento de tasas, sino que no ha sido igual para todos los bonos de la curva CER. El impacto ha sido mucho mayor en la parte corta de la curva, llevando a que la curva se encuentre mucho más aplanada, con rendimientos que oscilan entre el 4 y el 5,2%, para todas las duration de los bonos.

¿Oportunidad de compra?

Luego de ver el escenario los inversores pueden preguntarse si es momento de ingresar a estos bonos o se espera que la tendencia de aumento de spread de tasa continúe, haciendo caer los precios.

Si bien los mercados tienen su factor de incertidumbre y muchas veces lo que parece barato puede estarlo aún más (algo que los inversores de Petrobras de la segunda mitad de 2014 saben muy bien), todo parecería indicar que los niveles actuales son un buen punto de entrada.

Es que, con las elecciones a la vuelta de la esquina, se espera que Sturzenegger comience a bajar la tasa de las Lebacs en las próximas licitaciones para no “marchitar” los brotes verdes. Incluso hay quienes se animan a afirmar que intentará que la curva de Lebacs vuelva a tener pendiente positiva antes de fin de año, esto es que las Lebacs de corto plazo rindan menos que las de largo plazo, algo que no sucede desde 2015 y que es lo más sano para que una economía crezca.

Dentro de ese escenario, y con una inflación que se encuentre un escalón más abajo que en el último trimestre (aún sin llegar a los niveles de 17% buscado por el BCRA), es de esperar que los rendimientos de los bonos CER vuelvan a un nivel menor, generando oportunidades de ganancias de capital para quienes ingresen en este momento.

Entre los riesgos, encontramos el rebrote inflacionario que no permita al BCRA la baja en las tasas como así también el uso del IPC nacional en lugar del IPC de Buenos Aires (ya que el impacto de las subas de tarifas es mucho menor en el interior donde los subsidios al consumo de energía han sido mucho menores por lo que los ajustes de precios son más bajos).

Con todo esto en mente, un inversor de más largo plazo y que posea un capital para la entrega de la compra de una propiedad podría hasta incluso llegar a mirar que el rendimiento que ofrecen hoy estos bonos es superior a la tasa de los créditos UVA, pudiendo esperar la caída de la inflación guarecido en estos instrumentos.

Nota Publicada en El Economista – 26/06/2017

La que acabamos de terminar ha sido la semana de mayores novedades en términos bursátiles para la Argentina. El día lunes, el Ministro de Finanzas Luis Caputo sorprendió al mercado y la opinión pública con el lanzamiento de un bono a 100 años. Que se haya conseguido financiar a ese plazo a un país que ha pasado 75 de sus 200 años de historia en Default deja mucha tela para cortar. Por un lado, habla del voto de confianza que el mercado internacional le está dando a la Argentina, convirtiéndolo en el único país de frontera en el mundo que ha emitido un instrumento de estas características. Por el otro, también da cuentas claras de las bajas tasas existentes en el mundo y de la fuerte necesidad de obtener mayores retornos de los inversores y bancos internacionales.

Ese mismo día lunes el BCRA enfrentaba una nueva licitación de Lebacs en donde debía renovar por un importe equivalente al 68% de la base monetaria. Para conseguir este objetivo, Federico Sturzenegger decidió mantener las tasas de corto plazo en 25,50% y subir levemente las de plazos más largos. Sin embargo, el mercado decidió renovar parcialmente (sólo el 78% de los vencimientos). Entre los principales destinos de los fondos que no fueron renovados una parte fue para la suscripción de los nuevos bonos del Tesoro que ajustan por tasa de pases, otra parte para el pago de aguinaldos y por último para dolarización de carteras. En medio de un contexto de dólar atrasado, si se busca un momento en donde se den mayores correcciones del tipo de cambio son los días de licitación de Lebacs cuando el mercado decida no renovarle gran parte del vencimiento.

Por último, la decisión del MSCI del día martes por la tarde de dilatar un año más la incorporación de Argentina a la categoría de país emergente golpeó duramente a las acciones al día siguiente, con el Merval cayendo un 4,86% en esa jornada. Sin embargo, en los días posteriores el mercado comenzó a recuperar parte de esa pérdida y quizás represente una oportunidad de ingreso a precios más atractivos para inversores de largo plazo ya que los fundamentals de la Argentina permanecen intactos.

Nota publicada en La Voz del Interior – 23/06/2017

El dato de inflación de mayo de 1,3% y las expectativas de analistas y consultoras que marcan que la inflación del mes de junio se encontraría aún más cercana al 1% dan cuenta del éxito que estaría teniendo finalmente Federico Sturzenegger y el equipo del BCRA en su guerra contra la inflación. Si bien difícilmente se logre cumplir la ambiciosa meta que se habían fijado para el año 2017, las proyecciones son más que positivas de cara a los próximos meses y años.

Y es importante destacar el enfoque de largo plazo que se le está dando a la batalla de la inflación, uno de los grandes males de la historia económica argentina. Según datos del Indec, en el período que va desde 1945 al 2017 sólo se registraron 11 años con una inflación menor al 5%. Incluso hubo 16 años con una inflación superior al 100%.

La inflación es el mayor villano que ha enfrentado la economía argentina: castiga a los pobres disminuyendo su poder de compra de bienes básicos e impide a los empresarios invertir en un contexto de amplia incertidumbre. Sólo es algo bueno para gobiernos a los que les permite licuar su deuda en moneda local.

Por otra parte, desde el punto de los inversores, estos elevados niveles de inflación hacen que conseguir conservar el poder adquisitivo de los ahorros sea una tarea titánica.

¿Cómo invertir cuando la inflación baja?

De continuar por este sendero de caída de la inflación, los inversores deben replantearse la conformación de su portafolio. Es que, así como el pasaje de grandes devaluaciones en la era kirchnerista y en el inicio de la era macrista a esta revalorización del peso que se viene evidenciando desde mediados de 2016 significaron el pasaje de carteras exclusivamente invertidas en instrumentos en dólares a carteras en las que predominan los instrumentos en pesos, también esta caída de la inflación implica un cambio en la composición de los portafolios de los inversores.

Dentro de las inversiones en pesos, la gran pregunta que se hacen muchos inversores hoy es si conviene invertir en instrumentos a tasa fija en pesos (como las Lebacs o los Bontes) o si es mejor apostar por los bonos con ajuste CER.

Existe un ejercicio interesante a realizar que efectúan la mayoría de los operadores de mercado que consiste en determinar la inflación implícita que surge de comparar la curva soberana de bonos en pesos a tasa fija con la curva soberana de bonos en pesos con ajuste CER. En condiciones en las que no existen posibilidades de arbitraje, un bono en pesos a tasa fija debería tener un rendimiento similar al que tendría un bono con ajuste CER. Por lo tanto, la inflación que descuenta el mercado surge de la comparación entre ambos.

Efectuando la comparación con los valores de hoy, los números de inflación proyectada son los que se observan en el gráfico a continuación.

De esta manera, si un inversor estima que los números de inflación estarán por encima de los números que marcan los datos del mercado, resultan más convenientes los bonos con ajuste CER. En cambio, si es aún más optimista con el proceso de desinflación le convendrá fijar una tasa en estos niveles por un período más prolongado como podría hacerlo con los Bontes.

Si observamos la evolución del rendimiento de los bonos con ajuste CER (con bonos que rendían debajo del 2% en marzo y hoy rinde arriba de 4%), los inversores parecieran encontrarse muy optimistas con la caída de la inflación y exigiendo un mayor spread para poder igualar el rendimiento de los bonos a tasa fija. ¿Estarán en lo cierto? ¿O será una oportunidad para ingresar a los bonos CER a precios atractivos?

Nota Publicada por El Economista – 19/06/2017

El pasado jueves se dio a conocer el dato de inflación de mayo, muy por debajo de lo que esperaban analistas y consultoras. El 1,3% de inflación es la más baja de los últimos meses y, más allá de que la meta de inflación difícilmente se cumpla en este 2017, marcaría una tendencia muy importante en caso de que pueda consolidarse en los próximos meses.

Incluso si anualizamos la inflación de mayo nos da un 16,77% anual, más en línea con el objetivo del BCRA. Y el optimismo empieza a notarse en funcionarios del gobierno, con Nicolás Dujovne a la cabeza, que ven como muy probable que la inflación de este año sea la mitad de lo que fue en 2017 y comentan que, de lograr nuevamente en 2018 bajar a la mitad de inflación del año anterior, la primera gestión de Mauricio Macri habría logrado reducir la inflación a un dígito en tiempo récord y sin una mega crisis como tantas veces se vieron en la historia argentina (aún al compararla con procesos de desinflación de países latinoamericanos como Chile y Colombia).

Quienes sonrieron fuertemente con el dato de inflación fueron los inversores de Lebacs. Es que, luego del duro golpe a la estrategia de Carry Trade que representó la abrupta suba del dólar por el escándalo de Michel Temer en Brasil, el mes de mayo les otorgó importantes ganancias en términos reales. Si tomamos las dos tasas que rigieron para el tramo corto de Lebacs durante el mes de mayo, los inversores obtuvieron una ganancia de alrededor del 8% anual en términos reales, casi duplicando el rendimiento de los bonos que ajustan por CER.

La gran pregunta que se hacen los operadores en estos momentos es si el BCRA recortará la tasa de política monetaria (la tasa de pases) en el día de mañana, como antesala de la licitación de Lebacs donde más inversores pueden participar.

Sale Caputo

Y aprovechando este extraordinario retorno en términos reales que otorgaron las inversiones de tasa en pesos es que esta semana el Ministro de Finanzas Nicolás Caputo estará ofreciendo al mercado un nuevo instrumento.

Se trata de los Bonos en Pesos a Tasa de Política Monetaria con vencimiento en 2020. Lo novedoso de este instrumento es que serán los primeros que permitirán al inversor minorista poder acceder a la tasa de pases pasivos, ya que hasta el momento estaba reservado para entidades financieras, una tasa que se ha encontrado unos puntos porcentuales por encima de las Lebacs.

La licitación tiene un tramo competitivo y otro no competitivo, por lo que según el precio al que termine saliendo la tasa representará una mejora para el inversor respecto a la tasa que actualmente pagan las Lebacs.

Con buen tino por parte del Ministerio de Finanzas la licitación de este bono se realiza esta semana, pero la liquidación es recién el día 21 de junio, día en el que vencen las Lebacs. De esta manera, los inversores pueden buscar participar de la licitación y, en caso de no ser adjudicados, podrán participar también de la licitación de Lebacs la semana siguiente.

Y el éxito de la licitación de este bono podría representar un gran logro para el gobierno de Macri. Es que más allá de que sea un pequeño porcentaje lo que se busca captar si lo comparamos con el monto total emitido en Lebacs, esto puede ayudar a empezar a descomprimir los vencimientos mensuales que superan a la base monetaria que enfrenta el BCRA en cada licitación de Lebacs. De resultar exitoso este pasaje, la deuda de cortísimo plazo del BCRA podría empezar a ser financiada por deuda de mediano plazo que tome el Ministerio de Finanzas, desarticulando la “bomba de Lebacs” de la que tantos economistas y políticos de la anterior gestión han hablado.

Y esto se estaría consiguiendo también con lo que en reiteradas ocasiones ha defendido Federico Sturzenegger. Lo positivo de tener un gran vencimiento en el tramo corto es que cuando baje la tasa los intereses pagados también caerán más rápido (al no tener vencimientos largos). Es que la tasa de pases (la que utilizarán estos bonos) es a apenas 7 días.

Por otra parte, este instrumento también puede resultar interesante para inversores internacionales que no estén pudiendo acceder a las Lebacs.

Inflación con claras señales de estar bajando, herramientas para empezar a desinflar la bomba de Lebacs y reducción de las tasas de interés de la deuda argentina son lo que está aportando el tándem Sturzenegger-Caputo a la gestión de Macri de cara a las elecciones de octubre.

Nota Publicada por El Economista – 12/06/2017

Luego de un mes de mayo en el que el dólar aprovechó el escándalo en Brasil (con los audios de Michel Temer y sospechas de que la corrupción continúa en el país vecino) para recuperarse un 4,6%, muchos inversores desprevenidos salieron corriendo a dolarizar sus carteras. Sin embargo, quizás esta no sea la mejor decisión.

Si analizamos lo que ha venido sucediendo hasta aquí en el año, los bonos en pesos continúan siendo los grandes ganadores. Los índices de bonos que prepara el Instituto Argentino de Mercado de Capitales muestran que los bonos largos en pesos han rendido un 9,48%, seguidos de los bonos cortos en pesos por un 8,18%.

Y eso que dentro de los bonos considerados como largos en pesos sólo son tenidos en cuenta los bonos con ajuste CER, dejando de lado a los grandes ganadores del año: los bonos a tasa fija en pesos.

Hasta aquí, bonos como el Bonte 2026 (TO26) han otorgado a sus inversores entre ganancias de capital y cupones un jugoso retorno del 23,75% en pesos (y 21,86% medidos en dólares). Pero este bono no ha sido el único. El Bonte 2023 (TO23) ha rendido un 18,83% pesos y el Bonte 2021 (TO21) un 12,36%, todos varios puntos por encima de lo que han venido rindiendo los bonos en dólares o incluso los bonos CER.

Lamentablemente para inversores y analistas locales, estos bonos han sido mucho más utilizados por inversores extranjeros. Es que tasas de rendimientos del 14% fijas en pesos no resultaban muy atractivas para el inversor local. Sin embargo, el haber tenido un dólar planchado sumado a la compresión de spreads que han venido teniendo estos bonos ha sido el combo perfecto para sus extraordinarios rendimientos.

¿Qué bonos tener en cartera para el segundo semestre?

Hasta aquí lo que ha venido sucediendo pero, cómo armar una cartera de cara al futuro? La gran enseñanza de lo que ha sido la primera mitad de este 2017 es la importancia de la diversificación. Carteras que estén paradas sobre una única moneda quedan muy expuestas. Y esto es cierto tanto si se está sólo en pesos (basta con mirar lo ocurrido en mayo) como si se está sólo en dólares (basta con mirar el resto del año). Por lo tanto, lo primero que debe tener presente el inversor al momento de constituir su cartera es la diversificación.

Por otra parte, entrando en cada moneda en particular, para el caso de las inversiones en pesos se observa que los bonos con ajuste CER han vuelto a tener tasas de rendimientos reales atractivas. Bonos como el Boncer 2021 (TC21) que llegó a estar rindiendo casi 1%+CER hoy ha vuelto a niveles por encima de 3%+CER, lo que lo convierte en niveles más atractivos de entrada. Sin embargo, si el view del inversor es que de aquí en adelante la inflación va a bajar, bonos de la parte larga de la curva, como el Discount en Pesos (DICP), pueden resultar más atractivos.

Para perfiles conservadores, dentro de las opciones en pesos las Lebacs cortas continuarán siendo una buena alternativa. Para perfiles de inversión más agresivos y con portafolios de más largo plazo, una leve porción de los bonos a tasa fija en pesos podría otorgar buenos rendimientos por el lado de compresión de spread hacia niveles más similares a los de países de la región, pero con el seguro de un cupón elevado en caso de que el tipo de cambio continúe estable.

Por el lado de la inversión en dólares, ante una FED que viene subiendo las tasas lo más aconsejable es posicionarse en el tramo medio de la curva para devengar una buena tasa, pero sin correr grandes riesgos de capital. Para inversores más sofisticados, el posicionamiento en el tramo medio de la curva mediante la compra de bonos cortos y bonos largos (la estrategia denominada Barbell) podría otorgar algunos puntos adicionales en caso de cambios en la curva soberana actual.

Como se verá, las decisiones de inversión a tomar hoy son muchas y entre activos muy diferentes, por lo que la diversificación en el portafolio y el asesoramiento profesional pasan a ser una de las claves para que el inversor pueda conseguir buenos rendimientos.

Nota Publicada por El Economista – 05/06/2017